穩定幣市場的三條賽道——穩定幣總結與展望

2019年1月3日 11:31
来源:香港奇點財經 Singularity Financial

前言:有看法認為穩定幣在2019年將會迎來新的爆發,成為加密貨幣市場的基礎設施,奇點財經將就穩定幣2018年的發展與當下的環境為讀者明晰當下的格局並展望未來的發展。目前市面上已經有很多關於穩定幣基本概念的介紹,因此奇點財經將用簡潔的方式為讀者解釋其定義與類別並將更多筆墨用於分析穩定幣市場未來的三條賽道。

一、穩定幣的定義、類別與目前的應用

穩定幣是一種價格穩定的加密貨幣,其類別有三:法定資產抵押型穩定幣;加密資產抵押型穩定幣;無抵押/算法型穩定幣。

2008年中本聰發布的《比特幣——一個點對點現金系統》中或曾設想比特幣成為新時代的去中心化貨幣。不過按目前的加密貨幣市場來看,比特幣在價值儲藏、交易媒介、計價單位這三個貨幣的核心功能上都不盡如人意,究其原因,是其巨大的波動性。

比特幣與其他加密貨幣的波動性使其更接近於投機的商品而不是貨幣,這種情況下穩定幣應運而生。

穩定幣,作為一種價格穩定的貨幣更好的實現了價值儲藏、交易媒介、計價單位的功能。其顯著的作用是連接數字貨幣世界與法幣世界,給投資者提供更好的進入與退出加密貨幣市場的通道以及避險停泊港。具體實現方式有兩個:

1.資產抵押與某種相對具有穩定價值的資產錨定賦予價值,比如黃金,法幣,或者其他資產等。最直接的方式是資產抵押。

2.通過算法調整貨幣供應量,與布雷頓森裡體系崩潰後的美元相似。

抵押的資產又可分類為現實世界中已被廣泛認可的法定貨幣與加密貨幣資產。由此穩定幣被劃分為三個類別:

1.以法定資產,如法幣、黃金作為抵押,代表是USDT,TUSD

2.以加密資產為抵押,代表是DAI

3.無資產抵押,即以算法控制貨幣價值,代表為Basis

 

  1. 法定資產抵押糢式

這種方法通過中心化的法定資產抵押實現,也就是一家公司通過所持的資產來發行代幣,並且聲明這些代幣背後有資產做支持,使代幣同樣具有價值。這類穩定幣包括 Tether (USDT) 和 TrueUSD (TUSD),它們都與美元掛鉤,一個穩定幣對應1美元。這種方式借鑒了「金本位制」,即紙幣需要維持與黃金的可兌換性,國家不能發行超過所擁有黃金總值的銀紙。

這種中心化的方式需要第三方的監管以確保抵押的資產超過發行總值,不過與現有的金融機構和銀行的合作也意味著有著交易對手風險,即對方不履約的風險。同時也面臨著銀行倒閉的風險,可以說在加密數字貨幣去中心化的特點上作出妥協。

  1. 數字資產抵押糢式

第二種常見的方式是以數字資產抵押,綁定數字貨幣來實現價值穩定。因為數字資產本身執行在去中心化的區塊鏈之上,不需要取信於中心化機構,所以這種糢式的穩定幣能直接解決信任風險。一個典型的例子是 MakerDAO 的 DAI。加密抵押的穩定幣試圖通過用另一種加密貨幣(如以太幣)對穩定幣進行過度擔保,並利用交易機器人來維持期望的關聯,從而保持它們的穩定性。

  1. 算法型穩定幣

與前兩種需要抵押物的執行機制不同,這是一種更加新穎的穩定幣糢型,這類穩定幣背後並沒有能夠提供穩定價值預期的東西做支撐,它的實現方式是算法銀行,其基本思路是:隨著穩定幣總需求的增減,去擴張或緊縮穩定幣的供給,也就是在供大於求的時候就減少代幣供應量,在供不應求的時候就增加代幣供應量,從而控制其價格。不過這種穩定幣目前面臨著政策風險和複雜的技術難題。

 

二、總體市值提升、群雄並起

從2014年第一批穩定幣如BitUSD的出現,到如今市面上超過50種的百花競放之相,穩定幣的總市值已經達到了約30億美元,截稿時占加密貨幣市場總值的2.1%(按加密貨幣總市值1388億美元)。

據權威網站CoinMarketCap最新統計,排行前50的加密貨幣中,穩定幣占據5席。分別是排名第7的USDT、第27的TUSD、排名36的PAX以及第48位的GUSD。其中USDT因為先發優勢份額巨大,在穩定幣中占據高達71%的份額,1月1日總市值為18.85億美元;同時,當日交易額為33億美元,占比特幣每日成交量的73.3%。

不過,據數字資產技術公司Blockchain在今年9月份發布的穩定幣研究報告中展示,穩定幣占整個加密貨幣市場份額1.5%;同時USDT所占穩定幣市場份額高達93%,每日成交量為比特幣成交量的60%。在短短的3個月之間,可以說穩定幣市場從USDT一家獨大到群雄並起的局面,且總的來說穩定幣市場在整個加密貨幣市場的市值比重正在增加。值得一提的是,所有穩定幣的每日交易量雖沒有一個較為穩定的數值,但總體趨勢而言特別是在下行的市場中正在逐漸升高。可以說穩定幣正越來越成為人們的避風港。接下裡奇點財經將匯集部分穩定幣的情況,為讀者厘清加密穩定幣的發展路線。

Tether(USDT)

Tether(USDT)前身為RealCoin,成立於2014年,是最古老的穩定幣之一。它使用比特幣的Omni協議進行發行和交易,以美元儲備為支撐,1個USTDT對應1美元。Tether公司通過向新代幣的發行徵收少量費用來產生收入。

Tether在當前的穩定幣市場中占主導地位,市值已從2017年的約700萬美元增長到今天的18億美元。它是應用最廣泛的穩定幣,被許多行業領先的交易所使用,如ShapeShift,Bittrex,Bitfinex,Binance和Poloniex。

USDT的出現為市場帶來了風險管理和對沖工具,同時為不提供美元兌換的主要交易所提供途徑(如2017年的Poloniex)。加密交易者可以將資金轉移到USDT以降低一般加密波動性的風險,同時可方便兌換為法定貨幣退出加密貨幣市場。

然而,由於發行方的中心化,被大家質疑市場上流通的 USDT 並無等值美元儲備,存在諸如濫發、超發的弊端。盡管其第三方公開認證也並未消除所有疑慮。總的來說交易者並沒有因此拒絕在加密交易中使用USDT,因為具有先發優勢的USDT已經與領先的加密貨幣交易所建立了信任,這是其持續主導地位的關鍵因素。 然而,Tether的缺點為其他穩定幣進入市場創造了機會。更加合規透明的同類穩定幣、加密資產抵押型穩定幣、無抵押型穩定幣就此登場。

 

TrueUSD(TUSD)

TrueUSD(TUSD)市值在穩定幣中僅次於USDT,為2.1億美元。與USDT不同,TUSD 採取的方式是引入第三方托管美元資產,並且定期公布審計報告。其發行 TUSD 和銷毀 TUSD 的過程也用智能合約來自動執行,確保 TrueUSD 與賬戶裡的 USD 儲備之間的匯率是 1:1。為此,用戶必須通過KYC / AML,每次發行或銷毀TUSD時,需要向TrueUSD背後的公司TrustToken支付0.1%的費用(最低75美元)。

鑒於圍繞Tether的猜測,項目的持股結構和運營的透明度在法定抵押的穩定幣中越來越受到重視。與Tether不同,TrueUSD的所有權結構已被公開承認,托管賬戶由會計師事務所Cohen&Co審核,並且每個月在這個網站中公開發布:https://blog.trusttoken.com/trueusd-attestation-reports-86f693b90a4

不過,TUSD的穩定機制可靠性受到一定的質疑,今年5月Binance交易所的上市公告甚至令其上漲至1.39美元。且TUSD有最低贖回請求,根據使用條款,如果提交或要求的總金額低於10,000美元,公司有權拒絕兌換請求。如此高的門檻看來TrueUSD似乎是針對機構而不是小用戶,減少了其用戶。不過另一方面,這種用戶限制的方式可能會更有利於其社區治理。此外,與Tether一樣,TrueUSD由於依賴傳統銀行機構也易受交易對手風險的影嚮。

 

PAX

PAX在穩定幣市場中排名第4,僅次於USDT、TUSD與USDC,市值為1.4億美元。且值得一提的是它達到這個市值只用了近3個月。PAX同時還是所有穩定幣中唯二受監管許可的穩定幣(另一個為GUSD),甚至被認為是國家力量的進入。

Pax最大的優勢在於合規程度與透明對高以及其零手續費。Paxos的屬性是信托公司,意味著用戶的資產是以客戶的名義存在銀行裡,公司無法操控資金。且信托公司監管審計極其嚴格,需要定期發布季度報告。每一年監管都會到信托公司駐 4-6 周,檢查各方面是否合規。此外,PAX 的發行、贖回、交易並不收費,主要盈利糢式是銀行利息以及公司其他的資產通證化服務。

與加密資產抵押型穩定幣努力的方向不同,PAX致力於融入監管,充分保護投資人,與政府一貫主張的金融穩定相符。值得一提的是該公司將業務重點放在資產通證化,可以說是不折不扣的合規型金融改革公司。與STO相似,在合規的道路上發展區塊鏈或許能解決當下行業的亂象,不過其帶來的成本給區塊鏈的極客精神打了個折扣。

 

DAI

DAI是加密資產抵押型穩定幣,其抵押資產為ETH。由於 DAI 這類數字錨定的是加密貨幣,所以可以體現其去中心化的特點。但由於抵押的資產具有波動性,所以即便抵押物的價值超出穩定幣的價值,也會造成穩定幣本身的價格不足夠穩定。

具體細節如下,用戶的ETH發送到一個簡稱為 CDP 的「擔保債務頭寸」智能合約中。且需要保證抵押物的價值始終較大於 DAI 的價值。這是因為抵押物的價值會有波動,所以要確保 DAI 有足夠的抵押。如果抵押物升值並沒有太大影嚮,意味著 DAI 有更足夠的抵押。但是,如果作為抵押品持有的 Ether 的價值低於其應該支持的數額,Maker 會通過強制清算 CDP 並在ETH的價值低於其支持的 DAI 的價值之前在內部拍賣 Ether 內部來對抗這一點。

總的來說,加密資產抵押型穩定幣較符合當下區塊鏈的精神,其抵押物為以太坊等鏈上資產,基於智能合約可以低成本地提供流動性。再加上鏈上資產抵押的發行糢式激勵了人們自發抵押配資、豐富了流動性的來源。且由於抵押的過程都在鏈上,提供了充足的透明性,消除了人們對中心機構的質疑。不過其糢型是否穩定還需要時間的考驗,目前其已生存的時間僅將近一年,市值僅有近7000萬美元。

 

BASIS

BASIS是一個備受關註的無資產抵押(算法)型穩定幣,旨在創造出完全分散的穩定幣協議。奇點財經了解到,算法穩定幣截止去年10月總計融資1.74億美元,明星項目BASIS獨占其中的1.33億美元,不過12月13日福布斯的採訪表示這個項目已經關停。並將融資的資金盡數返回。其說法是,當前的政策環境對項目啓動太過不利。

據 Basis 項目的白皮書介紹,BASIS通過算法調整供應量,是一種多資產貨幣,它包含了 BASIS 代幣(其穩定幣)、債券幣和股份幣三種代幣。BASIS 會通過協議算法,根據代幣匯率變化(如 BASIS 兌美元匯率的變化) 來計算並調整 BASIS 的代幣供應量。如果 BASIS 的交易價格高於1美元,算法鏈就會創造並分發新的BASIS。這些 BASIS 會按照協議決定的次序,由債券幣和股份幣的持有者們發出;如果 BASIS 的交易價格低於1美元,算法就會創造並通過公開競價的方式出售債券幣,回購穩定幣。項目初期時,團隊將使用加密資產和法定資產混合儲備來確保機制的穩定性。

不過這類穩定幣的風險有幾點:

1.機制非常複雜,遠比其他幾類要難以把控,且貨幣政策目前尚不明了,此前甚至傳出因監管壓力將要關停的消息。

2.與其他加密貨幣一樣較為依賴市場信心,易受到加密資產需求長期下降的影嚮。如果整個系統的需求下降,容易受到大規糢死亡螺旋的影嚮,無法肯定系統能承受多大下行壓力。

3.項目早期因為要抵押一些法定資產作為支撐,因此也要面臨其他法定資產抵押的交易對手風險。

BASIS的很多機制設定都與現在的銀行頗為相似,有試圖逐步取代中央銀行的意向。不過按照目前現有的技術距離這個目標還任重道遠,需要克服種種技術挑戰甚至政策環境,按照現行的美國法律這類穩定幣將被歸類為證券,極大的限制了它的發展。不過這類穩定幣的激勵機制與未來的潛力備受投資者青睞,算法型穩定幣募集的高達1.74億美元資金正是其佐證。

 

縱觀穩定幣的短短幾年的历史,我們就能較清晰看到穩定幣發展的軌跡。最初,因為市場上缺少法幣與加密貨幣的橋梁,所以法幣抵押型穩定幣誕生了。但其中心化、不透明、受到監管制約等原因,滿足不了加密數字貨幣的精神。於是加密資產抵押型穩定幣DAI誕生了,但這種穩定幣的設計複雜,且流動性不高。

與此同時,很多公司發力改進法幣掛鉤穩定幣的弊端,發行一個更加透明,更加合規,流動性更好的穩定幣,所以今年9,10月份,許多改進後的法幣抵押型穩定幣陸續推出(GUSD,PAX,USDC)。目前許多與除美元外的法定貨幣掛鉤穩定幣也在陸續登場,包括歐元、澳元、日元等。

 

三、2019年穩定幣市場上的三條賽道

穩定幣市場正在經历著從一家獨大到群雄爭霸,中心化主導向非中心化和高合規性的轉變,目前已經是多個穩定幣競爭的局面。奇點財經將穩定幣的競爭歸類為三條賽道:法定資產抵押穩定幣之間的競爭;法定資產抵押穩定幣與加密資產抵押穩定幣的競爭;無抵押穩定幣與主權貨幣的競爭。

(1)法定資產抵押穩定幣的賽道

法幣抵押類穩定幣目前主導了穩定幣市場,在這條賽道上的競爭也最為激烈。USDT、USDC、TUSD、PAX、GUSD,市值排行前五十的穩定幣均屬於法定資產抵押型。在接下來的一年法定抵押型穩定幣將在貨幣屬性和應用場景兩方面比拼。

目前,USDT因為先發優勢與眾多交易所建立的合作關系獨占鰲頭,不過未來在實際的應用場景,特別是線下的場景中還有很大的發展空間,比如小額線下支付的場景這幾個穩定幣在同一起跑線上,且一些穩定幣避免與USDT的直接競爭,比如TUSD的目標用戶是機構投資者而不是散戶;此外,另外四個穩定幣抓住USDT不透明、風險高的漏洞,加強自身的合規性和透明性,這一點更能令投資者心安;不過,也有看法認為過度的強調監管,會限制流動,不過這一點,得當這幾個幣的體量接近時才會有答案,目前USDT的流動性遙遙領先。

回顧這幾年穩定幣的發展,我們可以看到Tether開辟了主權貨幣的自由貿易,讓非美國公民也能自由方便的持有美元。早在2015年,很多加密貨幣交易所需要一個法定貨幣掛鉤的代幣,以便交易者可以進入和退出比特幣的交易市場。但是許多交易所並不在美國境內,且缺乏直接的銀行業務關系。由此Tether公司乘勢推出USDT,為每個USDT代幣抵押1美元,並與所有主要交易所建立合作夥伴關系,奠定了先發優勢。由此即使是非美國公民也可以無限制地購買和出售代表美元的代幣。

之後,針對Tether公司中心化,缺乏透明度以及依賴中央銀行合作夥伴,超發穩定幣的質疑與指控開始鋪天蓋地而來,此後在監管方面改進與去中心化方向施力的穩定幣陸續登場。包括取得了紐約金融局許可的PAX、GUSD和引入第三方托管的TUSD等致力與提升監管合規性,保護投資人,在法定資產抵押的賽道上對標USDT,試圖擴大自己的市場份額與影嚮力。監管合規上這類穩定幣已經有了非常顯著的優勢。不過根據當前的每日成交量和價格波動來看,USDT作為穩定幣在流動性與穩定性上仍具有非常大的優勢。總的來說,在這條賽道上2019年的競爭格局將會促進各穩定幣完善交易媒介、計價單位、價值儲藏這三個核心功能,保證其流動性與穩定性。

(2)法定資產抵押穩定幣與加密資產抵押穩定幣的賽道

鏈上資產抵押型穩定幣實現了透明性強、去中心化程度高,解決了鏈下資產抵押中心化、透明度低、驗證成本高等問題,是區塊鏈技術降低現有金融體系成本的典型例子。奇點財經認為在這個賽道上加密資產抵押型穩定幣有五個天然的優勢,包括無交易對手風險、高透明度、降低交易成本、加快清算速度、去中心化這五點。因此如果2019年加密資產抵押穩定幣實現了與法定資產穩定幣相同的穩定性與流動性,那將意味著前者更有競爭力。

不過奇點財經了解到,目前法定資產型穩定幣類別的市值占穩定幣市場總市值的95%以上。可以說法定資產抵押型主導了2018年的穩定幣市場,其主要原因在於加密資產本身巨大的波動性造成了該類型幣的不穩定。此外,通過極其複雜的的智能合約實現自動履約的方式也可能帶來一定的風險,且加密資產抵押型的正逆回購機制與傳統的金融機制稍有不同,需要時間來驗證其可行性。

總的來說,加密資產抵押穩定幣與法定資產抵押穩定幣之爭是區塊鏈技術對傳統金融變革的縮影,當下未發展完善的區塊鏈底層設施還不能支撐起加密資產抵押穩定幣的優勢。不過隨著2019年區塊鏈基礎設施的進一步完善,加密資產抵押型穩定幣的市場份額或許能逐漸趕上法定資產抵押型穩定幣。

(3)無抵押穩定幣與主權貨幣的賽道

最後是完全獨立的穩定幣與傳統國家法幣的競爭。不過與其說是競爭,不如說這類穩定幣有潛在的可能威脅到主權貨幣。這類穩定幣試圖依靠算法實現市場調節,取代中央銀行的許多功能,擺脫通貨膨脹等傳統貨幣的弊端,是一種完全脫離錨定法定資產的獨立貨幣。這類穩定幣不但具有類似比特幣的市場驅動和抵制監管特性,且它的價格可維持穩定,實現了比特幣在創立時的貨幣野望,如果成功給國家貨幣體系帶來的沖擊將是巨大的。另一方面這種穩定幣最大的風險也正是貨幣政策風險。

如果算法型穩定幣在穩定性上能與主權貨幣媲美,甚至更公平和穩定,就有一定可能成為主權貨幣的競爭幣。目前國際上有觀點認為過度依賴美元的貨幣體系將會制約全球經濟的發展。因此可以說與美元掛鉤的法定資產抵押型穩定幣甚至美元在未來或許都會和算法型穩定幣直接競爭,不過這個將會在很遙遠的未來才可能發生。2019年的算法型穩定幣最大的難關可能是當前的貨幣政策以及其更為複雜的設計體系,筆者認為這類穩定幣在穩定幣市場中暫時還無法威脅到另外兩種穩定幣。

 

總結:

穩定幣相比其他加密貨幣更好的實現了貨幣的功能,目前來看最大的作用是為個人和機構投資者提供法幣與加密貨幣之間的出入橋梁和避險停泊港。未來隨著加密貨幣市場的影嚮力增強與穩定性提高,沒有與法幣掛鉤的穩定幣也逐漸會被用戶所認可。且隨著法律監管的進一步明確、技術長時間的試錯完善,我們有理由相信算法型穩定幣也有一定的可行性,不過這或許不會發生在2019年。總之,穩定幣的發展仍然處於相對早期,可以預見的是,以USDT為首的法幣抵押型穩定幣在短期內仍將主導穩定幣市場。市場中的三場競賽也會在不同維度下展開競爭,最終用戶將會偏向選擇最優的穩定幣從而實現淘汰劣幣,促進穩定幣發展的格局。用戶可自由選擇的多幣競爭局面將為我們帶來一個真正適合市場的穩定幣。